Francoforte, abbiamo un problema con il Bund (e il QE)

Di Mauro Bottarelli , il - 1 commento

Angela
C’è da capire la povera Angela Merkel se in queste ore la sua espressione non è esattamente quella di una donna felice. Nonostante il QE, infatti, non solo i rendimenti dei bond europei stanno ampliandosi, così come gli spread delle obbligazioni periferiche ma qualcosa di poco gradevole sta succedendo proprio attorno al Bund. Ovviamente quanto sta accadendo va messo anche in relazione all’aggravarsi della situazione greca, con l’Fmi apparentemente stanco di rinvii e l’Ue che invece cerca di tamponare la crisi ma alcune domande restano insolute. La prima, se con la stamperia della Bce a pieno regime Draghi non riesce a comprimere i rendimenti verso il basso delle obbligazioni sovrane, come spererà di contenere il vero contagio quando l’ipotesi del Grexit dovesse concretizzarsi, tanto che dall’annuncio del QE di gennaio il decennale ellenico ha già ripreso oltre 200 punti base? La seconda invece ce la illustra questo grafico.
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Ovvero, anche un’altra variabile sembra aver contribuito all’ampliamento dei rendimenti: l’annuncio-minaccia da parte di Bill Gross e Jeff Gundlach di andare short proprio sul decennale tedesco. Ed ecco perché la Merkel potrebbe avere di che preoccuparsi, visto che proprio il QE della Bce sta creando le condizioni per un probabile attacco ribassista e il decennale tedesco è passato 0,05% di rendimento del 17 aprile allo 0,51% di ieri. L’altro giorno, infatti, l’Eurotower ha reso noti i risultati del programma di acquisto obbligazionario (QE) per il mese di aprile. Apparentemente tutto sembra a posto: dopo i 47,4 miliardi di securities acquistate in marzo, ad aprile la Bce ne ha acquistate per un controvalore di 47,7, portando il totale a 95,1 miliardi. Ma veniamo al dato della durata media delle obbligazioni acquistate dalla Bce. Tanto per rinfrescare la memoria, al 31 marzo scorso la maturity media dei bonds comprati era di 8,56 anni. Al 30 aprile, invece, la durata media delle securities è scesa sostanzialmente, per l’esattezza di 0,31 anni a 8,25, situazione che traslata solo su aprile vede un calo di 0,62 anni e quindi una media ponderata mensile sotto gli 8 anni. Questo altro grafico
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ci mostra come il Paese dove si è registrata maggiore scarsità di bond a lunga scadenza (o di venditori degli stessi disponibili a cederli) sia la Spagna, la quale a marzo aveva la scadenza media più lunga di tutte a quota 11,66 anni e oggi è invece già scesa a 9,73. E visto che l’ammontare di bonds iberici acquistati a marzo e aprile è stato quasi identico, questo implica che il mese scorso la Bce ha comprato obbligazioni con una maturazione media ponderata nel range di circa 7,8 anni, un calo notevole rispetto al mese prima. La stessa dinamica, ancorché meno drastica, la vediamo rispetto agli acquisti di bond francesi, italiani e anche tedeschi, visto che tutte e tre queste categorie hanno una maturity ponderata media più bassa. L’Eurotower ha terminato i venditori di bond a lunga scadenza e come conseguenza è stata costretta a comprarli con maturity più breve per non far calare il volume di acquisto mensile? Se l’ipotesi reale è questa (dubito un voluto cambio di strategia), cosa farà ora la Bce? Abbasserà ulteriormente la platea di bond eligibili all’acquisto scendendo sotto il rendimento minimo del -0,20%, di fatto ampliando la portata del “bazooka” di Mario Draghi oppure comincerà ad avere difficoltà anche a monetizzare attraverso l’acquisto di bond con breve scadenza e quindi il QE potrebbe concludersi prima del settembre 2016, con effetti poco preventivabili sul mercato? E qual è il rischio sottostante? Uno scenario duplice. Primo, una volta che il mercato avrà realizzato che la Bce sta affrontando una mancanza non solo di collaterale ma anche di venditori disposti a essere controparte in un mercato sempre più illiquido, allora prepariamoci a una netta inversione di tendenza che vedrà il Bund a 10 anni finire pesantemente in territorio negativo, quindi divenire ineligibile per acquisti della Bce a meno che questa non amplii la platea (ed essendo i Bund i bond più acquistati pro quota, appare chiaro che il QE sarebbe morto e sepolto). Il secondo – opposto – invece ce lo spiega questo grafico,
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il quale ci mostra l’inquietante precedente del Giappone nel 2003, un emittente sovrano con obbligazioni a bassissimo rendimento che di colpo vide il suo mercato bond collassare. E perché accadde? Alan Greenspan, all’epoca capo della Fed, tagliò i tassi di interesse meno di quanto il mercato si attendesse. Per dirla all’inglese, ring any bells? Resta una domanda: quanto attenderà ancora Jens Weidmann prima di far sentire la sua voce e quella della Bundesbank a casa Draghi?

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    anche i titoli americani sono crollati ultimamamente, e rendimenti in salita……….

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