Nel mondo del QE perenne, il default greco conta zero. A meno che Russia e Cina..

Di Mauro Bottarelli , il - 11 commenti

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Ieri, tra le 9.30 e le 9.31, il mercato azionario Usa ha vissuto il rialzo più forte dalla fine del 2011, con il Dow Jones su di 150 punti e il Nasdaq subito a +1%. Accidenti, cos’era successo in America o nel mondo per scatenare un’euforia tale? La Fed, forse? Certo, a botta calda magari il comunicato di mercoledì sera poteva prestarsi a interpretazioni e dormendoci sopra i traders hanno capito che anche a settembre non ci sarà nessun aumento dei tassi. Ma, essendo questo scontato, può giustificare 150 punti di rialzo in apertura? Il perché io definisca questa scelta scontata è presto detto. Anzi, ce lo dicono questi due grafici,
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i quali ci mostrano come nessuna dinamica macro possa orientare la Federal Reserve verso il primo aumento, stante questa situazione sugli indici “surprise”. Tanto più che uno dei dati più importanti, l’indice Philly Fed, ieri ha inviato segnali un po’ discordanti sullo stato di salute dell’economia. Pur essendo rimbalzato a 15.2 contro le aspettative di 8.17 e dopo sei mesi di delusioni consecutivi (comunque al di sotto del livello dello stesso periodo del 2014), l’occupazione è crollata e il sotto-indice di “price-paid” è letteralmente esploso al livello più alto dal 1973, schiantando di converso quello dei “margini”, come ci mostra il grafico.
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Ora, io sarò anche pessimista ma leggere in questo un segnale di forza mi pare azzardato. Forse allora è stata la Grecia a far salire Wall Street? Difficile, visto che l’Eurogruppo non era nemmeno iniziato e, anzi, a ridosso dell’apertura dei mercati americani, il ministro delle Finanze austriaco, Hans Joerg Schelling, dichiarava che “il gioco della Grecia è finito”. Insomma, non proprio un’apertura di credito all’ipotesi di un accordo in extremis. Quindi, niente Grecia. Forse il Giappone, visto che per oggi è atteso il punto sull’Abenomics da parte di governo e Bank of Japan? Difficile, visto che il Nikkei aveva perso l’1,13% nell’ultima sessione. Magari allora la Cina? QE in arrivo da parte della Banca del Popolo? Forse sì ma Shanghai all’alba si era schiantata del -3,66%. Forse gli utili di Oracle allora, capaci di spedire il Nasdaq ai massimi storici? Difficile, visto che i conti presentati erano sotto le previsioni. Insomma, perché quell’esuberanza a Wall Street, capace di contagiare anche i mercati europei prima della chiusura delle contrattazioni?

Semplice, riflesso pavloviano che ha ricordato a tutti che non viviamo più in un mondo guidato da price discovery, fair value e mark-to-market ma nell’iperuranio del mark-to-QE. Pensiamo alla Grecia. Nonostante l’ipotesi di default sia tutt’altro che non contemplabile, l’euro da inizio mese si è apprezzato del 4% sul dollaro. Debolezza del dollaro, almeno per quanto riguardo il picco al massimo da un mese raggiunto ieri (1,14 contro l’1,05 di marzo), dovuta alla mitezza della Fed rispetto al rialzo dei tassi? Forse ma fino all’altro giorno allora, come lo si spiega? Forse perché la Grecia non è un vero problema, anzi non è affatto rilevante per quanto riguarda la moneta unica: l’addio di Atene, nei fatti, significa scaricare un po’ di debito dai libri contabili dell’eurozona. Certo, l’aumento dei rendimenti nei bond governativi dell’eurozona ha reso l’euro attraente relativamente al dollaro per alcuni investitori e l’attuale surplus di conto corrente europeo (18,6 miliardi di euro a marzo contro i 30,5 di inizio anno, stando a dati della Bce) sta incoraggiando gli investitori a ritornare con i loro capitali nell’area, tramutando momentaneamente l’euro in un bene rifugio ma come si può pensare che queste dinamiche possano essere la base strutturale di una moneta che si apprezza e di un’Ue che diviene terra promessa? Questo grafico ci mostra come, di fatto, da quando è entrata in campo la cosiddetta “austerity”, le ratio debito/Pil siano andate letteralmente in orbita.
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Come spiegarlo? Forse, può pensarci quest’altro grafico.
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Il quale ci mostra come la Bundesbank abbia cominciato a comprare obbligazioni con scadenza sempre più breve, abbassando la maturity della carta e quindi indebolendo il canale di bilanciamento del portafoglio del QE di Mario Draghi. Non a caso, nonostante il miglioramento di alcuni dato macro Usa (come vendite al dettaglio e occupazione), il cross euro/dollaro è rimasto al rialzo. La Buba, infatti, ha ridotto la media ponderata sulla scadenza dei suoi acquisti di Bund, scendendo da 8,1 anni di marzo ai 5,7 anni di maggio, in netto contrastato con il resto dell’eurosistema che preso nella sua interezza ha una media di 8 anni circa. E se i rendimenti dell’Europa core salgono e diventano più volatili, il portafoglio di acquisti della Bce all’interno del programma di QE ha effetti molto indeboliti ma gli investitori tornano a comprare Europa. Insomma, la Buba sta acquistando coupon “high cash”, focalizzandosi su scadenze di più breve termine ma se la Grecia fa default, i Bund a lunga scadenza potrebbero diventare ancora più cari, quando Weidmann dovrà intervenire sul mercato per comprarli e dimostrare al mondo che il contagio del “Grexit” non c’è. E l’euro potrebbe indebolirsi. No, perché la Grecia non conta. Anzi, nel magico mondo del mark-to-QE è soltanto un peso. Il cui addio si festeggia a Wall Street con 150 punti di rialzo in apertura e che in chiusura, quando l’Eurogruppo aveva ufficialmente sancito il suo fallimento, festeggiava con il Dow su di 180 punti il Nasdaq al massimo storico. Ma anche con l’oro che rompeva quota 1200 dollari, però.

Atteggiamento vagamente schizofrenico? Tranquilli, è il nuovo libero mercato. Per tutto il resto, c’è la Fed. Non ci credete? Male, perché sempre ieri lo ha certificato l’FMI nella persona di Jose Vinals, capo del dipartimento capital markets, il quale ha dichiarato quanto segue alla Reuters a margine di un incontro a Londra: “La questione ora è cosa fare. Dal mio punto di vista l’unica cosa che può essere fatta in tempi di illiquidità dovuta a sell-off è che le Banche centrali tornino ad essere market makers di ultima istanza”. Et voilà, il QE perenne è servito. L’unico potenziale game-changer? Se per caso la riunione d’emergenza che la Bce ha fissato per oggi per discutere dei fondi ELA verso le banche greche dovesse risolversi in un niente di fatto, magari a Cina e Russia potrebbe balenare l’idea di intervenire nel weekend per consentire agli istituti ellenici di aprire gli sportelli lunedì..

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